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除了上市公司满足市值管理的需求外，大部分企业发行RWA项目的初衷在于高效解决融资需求。在成功获得境外融资后，RWA项目中面临的最重要挑战之一便是如何合法、合规、高效地将资金回流至境内，进而实现资金闭环。资金回流方案不仅要考虑到满足外汇管制等合规性监管要求，同时还需要结合实操难度、时间成本、架构复杂程度等多个维度进行考量。

在笔者团队此前的文章中，我们已经就RWA项目底层资产类型、主要商业架构、合规框架体系进行了系统梳理，本文将着眼于RWA项目融资资金回流的各种可能方式，对比分析各种路径的适用场景及合规要求，为相关从业者提供指引和参考。

一、RWA项目资金回流方式概述

（一）RWA主要资金回流方式

当境内企业通过境外SPV发行RWA产品，所获得的项目融资资金必然涉及到如何合法从境外回流至中国境内的问题。通常来说，跨境资本流入主要有以下几种合法途径可供选择，分别是：QFII/RQFII/QFLP等金融市场准入渠道、FDI外商直接投资、外债借入等模式，具体如下：

1. QFII/RQFII/QFLP等金融市场准入渠道：

QFII/RQFII/QFLP等金融市场准入渠道，具体包括QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，合格境外机构投资者）/RQFII（RMB Qualified Foreign Institutional Investor，人民币合格境外机构投资者）和QFLP（Qualified Foreign Limited Partner，合格境外有限合伙人）等方式。此种通道允许境外资金通过合格投资者渠道进入境内金融市场，用于证券、基金、私募股权等投资。在投资具体匹配场景上，三者形成互补态势。QFII/RQFII针对一级市场的证券投资，专注于境内上市公司证券、债券等标准化产品，而QFLP则专注于二级市场的股权投资，聚焦于投资非上市公司股权、私募基金份额等非标产品。

目前中国内地跨境RWA项目实践以非标资产居多（如新能源设施收益权等），因此QFLP模式将会更加适配此类项目的需求。笔者将在后文对此模式进行详细阐述。

2. FDI（外商直接投资）渠道：

FDI（Foreign Direct Investment，外商直接投资），是指外国投资者通过设立外资企业、增资扩股、股权收购等形式直接投资进入境内，参与企业经营管理并获得股权投资收益的行为。在开展相关投资行为前，需按照监管规定完成包括FDI审批或备案、工商登记、税务登记、外汇登记等一系列手续。

在RWA项目中，境外SPV可以通过FDI渠道将资金注入境内实体或外商独资企业，进而投资于开展RWA业务的境内资产。但由于外资投资直接进入股权类非标资产审批严格，且监管审批周期较长，资本退出受限较多，此类架构设计较QFLP模式而言灵活度稍有欠缺。

3. 外债借入渠道：

外债是指境内机构对非居民承担的以外币表示的债务，外债借入模式是通过境外主体向境内企业提供外债融资实现资金入境。在RWA项目中，如采用外债借入模式实现资金回流，通常系指境内机构通过国际商业贷款举借的商业性信贷，包括向境外银行和其他金融机构借款，向境外企业、其他机构和自然人借款，境外发行中长期债券（含可转换债券）和短期债券（含商业票据、大额可转让存单等），买方信贷、延期付款和其它形式的贸易融资等[1]。此等外债需办理外汇管理局（或其外汇指定银行）外债登记。其中，根据《企业中长期外债审核登记管理办法》（国家发展改革委2023年第56号令），境内企业及其控制的境外企业或分支机构，向境外举借的、以本币或外币计价、按约定还本付息的1年期（不含）以上债务工具为企业中长期外债，此类外债需同时履行发改委中长期外债登记手续。

企业举借外债受外债额度限制，且此种模式下无论项目盈亏，都必须按期支付利息和到期偿还本金，对企业的现金流是刚性考验。但相对QFLP模式而言，外债资金虽受资金用途限制但该等限制相对宽泛，且外债模式较为成熟，实操流程标准化程度高，为企业规划境外资金流入提供了另一可尝试路径。

（二）主要资金回流方式对比

RWA项目融资资金回流方式需要根据项目发行架构、底层资产特性、产品结构等因素进行具体设计，不同的方式都有其特定的适用场景和合规要求。笔者团队在此简要整理对比表格如下：

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（表：RWA项目融资资金回流主要方式对比）

二、QFLP模式在RWA项目中的应用与试点分析

QFLP模式是一种允许境外投资者参与境内股权投资的新型试点渠道，是我国允许和鼓励的外资股权投资方式之一。通过此路径回流资金符合外汇管理要求，能有效降低政策风险。目前各地QFLP试点政策差异较大，企业可以对各地政策进行对比选择契合项目需求的试点区域完成项目资金回流落地。

（一）QFLP模式的运作架构与机制

一般而言，QFLP模式下由境外合格投资者投资境内 QFLP基金（有限合伙企业），QFLP基金管理企业作为普通合伙人（GP）管理基金运作，再由QFLP 基金通过境内 SPV 或直接方式投资境内非上市企业股权/产业项目。

通过QFLP渠道，境外稳定币或外币资金可以兑换成法币并投向境内QFLP基金，由QFLP基金投资境内相关资产并获取资产收益，再通过QFLP渠道将境内收益返还至境外投资者，实现资金闭环。

（二）各地QFLP最新试点政策比较

目前我国尚未在国家层面出台具体的QFLP制度，QFLP业务仍是以地方试点形式开展。自2011年上海率先启动QFLP试点以来，北京、深圳、海南等地相继启动试点。近几年来，国务院、国家外汇管理局、商务部等部门也是多次发文，鼓励部分区域开展QFLP业务试点。目前全国各地已陆续推出了各自的QFLP试点政策，形成了各有特色的区域实践。

笔者团队将主要试点地区的政策整理对比如下：

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（表：主要地区QFLP试点政策比较）

（三）QFLP模式在RWA项目中的实操要点

在RWA项目中运用QFLP架构，实操核心在于地区选择与合规穿透。

1.地区选择：不同的地区政策有不同的侧重重点，例如上海地区注重跨境便利，而海南地区“免联审”效率最高，准入宽松、手续便捷；北京相对而言投资范围较广，而深圳则依托其成熟的金融生态，强调规范运作与稳健经营，为项目安全合规提供有力保障。除上述地区外，我国仍有数十个地区开放了QFLP试点，各地政策也有很大的差异。如RWA项目中运用QFLP资金通道，则建议结合项目的资金投向、跨境属性及对效率的要求等因素，选择最适合的注册地。

2.合规穿透：务必确保底层RWA资产不属于各地的负面清单，例如海南的“七不得”和上海明令禁止的负面清单之内的投资范围，充分评估底层资产风险及信息披露要求，确保合规安全。在进行结构设计时，需设计好资金跨境路径及在境内投资的具体载体，确保全流程符合外汇管理要求。

三、结语

RWA项目融资资金回流是跨境金融架构中的关键环节，选择适宜的回流路径不仅关乎资金合规入境，更直接影响项目的可行性、成本与控制效率。

未来，随着我国金融对外开放持续深化及跨境投融资便利化措施不断推出，RWA与QFLP等通道的结合将更加紧密。建议市场参与者在推动项目时，不仅关注资金“引进来”的路径设计，还应提前规划退出机制与合规闭环，在政策与市场双轮驱动下实现安全、高效、可持续的跨境资产配置。

[1] 《外债管理暂行办法（2022修订）》。

[2] 《关于本市开展合格境外有限合伙人试点的暂行办法》，北京市地方金融监督管理局北京市市场监督管理局，2021年内5月6日发布。

[3] 《深圳市外商投资股权投资企业试点办法》（深金监规〔2021〕1号），2017年9月22日发布。

[4] 《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》，上海市工商行政管理局（已撤销）上海市商务委员会上海市金融服务办公室（已撤销），2010年12月24 日发布。

[5] 《关于临港新片区部分跨境贸易投资高水平开放试点扩围的通知》，国家外汇管理局上海市分局，2023年2月17日发布。

[6] 《海南省关于开展合格境外有限合伙人(QFLP)境内股权投资暂行办法》主要内容及亮点特色。https://www.hainan.gov.cn/hainan/c100564/202203/40fd7bfc33684a49b15b5482cba1a1f9.shtml?ddtab=true，2025年9月1日访问

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